一、案例定位

依原書 Table 9.1–9.2 的簡化過程，理解 Unlevered Free Cash Flow（UFCF） 為何要排除 financing activities 與非經常 investing items。

二、學習目標

• 區分 operating cash generation 與 capital-structure cash flows。
• 理解為什麼 debt、dividend、share issuance／buyback 不進 UFCF。
• 掌握 working-capital sign 的來源。

三、案例情境

UFCF 是在 equity holders 與 lenders 被支付之前，可供所有 capital providers 的 cash flow。原書先從完整 Cash Flow Statement 移除 dividend、NCI、share issuance／buyback、debt raise／paydown 等 financing items，再移除 acquisition、marketable securities purchase／sale、PP&E sale 等非經常項目，investing section 主要留下 CAPEX。

四、開始資料

五、Excel／VBA 分析方法

原書由 Net Income 出發的簡化 UFCF：Net Income + D&A + Deferred Taxes + Other Non-Cash Items + Working Capital Changes − CAPEX + After-Tax Net Interest Expense。若改由 EBIT 出發，則不需再把 interest 從 Net Income 中反解，但要重新計算 EBIT-based taxes。

六、計算結果

原書強調 Working Capital Changes 是「加」，因為若直接取 Cash Flow Statement 上已帶正負號的變動，就應保持其 cash-flow sign。例如 A/R 增加 1,000 時，CFS 上已呈現 (1,000)，在 UFCF 中「加上 (1,000)」實際效果仍是減少 cash 1,000。

七、結果分析與管理解讀

真正原則不是死背加減號，而是理解每一行對 cash 的經濟方向。若分析者拿的是 Balance Sheet working-capital change，常見公式會寫成減；若拿的是 CFS 已轉好符號的 working-capital cash-flow line，則直接加即可。

八、AI Prompt

請只根據 Chapter 9 說明 UFCF 為何排除 financing activities，並解釋「+ Working Capital Changes」與教科書常見「− Change in Working Capital」為何可以同時正確。

九、思考／What-if

**問題：**若 Cash Flow Statement 的 working-capital line 已是 (1,000)，在 UFCF 中直接加上該行，對 UFCF 的影響是多少？